El papel de los inversores institucionales en el gobierno corporativo de las sociedades cotizadas españolas

Resumen

El objeto de esta tesis es analizar cuál es el papel y de qué forma influyen los inversores institucionales en las sociedades cotizadas españolas y, en concreto, en su gobierno corporativo. Para ello, en primer lugar, hay que tomar en consideración la evolución en los últimos años la estructura accionarial de las cotizadas españolas. Esta ha pasado de un esquema de concentración accionarial, clásico en la Europa continental, con una elevada presencia de accionistas de control a presentar en la actualidad una estructura intermedia entre la clásica continental y la anglosajona de capital disperso, y donde el porcentaje de capital flotante o free float es cada vez mayor. En parte ello ha sido consecuencia de las diversas medidas adoptadas por el legislador nacional y europeo tras la crisis financiera de 2008, por las que se ha tratado de impulsar el mercado de valores como fuente de financiación alternativa frente a la tradicional bancarización española. A su vez, también ha provocado modificaciones sustanciales respecto a los agentes participantes del mercado. De esta forma, en la actualidad, la presencia de inversores extranjeros en el accionariado de las sociedades cotizadas españolas representa más de un 40% del conjunto de accionistas; teniendo muchos de ellos la consideración de inversores institucionales. Si a esto le sumamos la participación de los inversores institucionales de origen nacional, la cifra conjunta supera el 50% del valor de mercado total de las sociedades cotizadas españolas en 2017. En este contexto parece razonable revisitar los estudios previos sobre la materia y analizar cómo actúan y cuál es el papel de los inversores institucionales en el gobierno corporativo de las grandes sociedades cotizadas. No hay que olvidar que la doctrina mercantilista de finales del siglo XX, tanto a nivel internacional como en nuestro país, consideraba a los inversores institucionales como una de las herramientas idóneas para tratar de solucionar los problemas que surgían a raíz de la separación de la propiedad y el control en el seno de las grandes sociedades. Sin embargo, estos trabajos hacían referencia a una situación fáctica distinta a la actual, cuando la concentración de capitales en pocas manos era mayor, la estructura de financiación estaba más bancarizada y la presencia de los inversores institucionales solo había empezado a surgir. Con carácter previo al estudio de estos aspectos, en esta tesis se delimita el concepto de inversor institucional. Así, a lo largo del primer capítulo, se realiza un análisis del concepto tanto a nivel normativo como doctrinal, de forma que se puede ofrecer un concepto unívoco de inversor institucional que recoja las características comunes de la mayoría de las entidades que, a efectos de esta tesis, pueden tener dicha consideración. Además, se describen los principales tipos de inversores institucionales, esto es, entidades de inversión colectiva, los fondos de pensiones, las entidades de crédito y las entidades aseguradoras. Para ello se incluye una descripción de cada tipo de inversor institucional y de su normativa aplicable, haciendo especial énfasis en el tipo de actuación que realizan en los mercados, concretamente sobre criterios de inversión que deben aplicar, incluyendo los niveles de liquidez, de diversificación del riesgo y transparencia, así como algunas especialidades respecto al ejercicio del derecho de voto. En segundo lugar, se analiza el escenario de actuación de estos inversores institucionales, que no es otro que las sociedades cotizadas. De esta forma se incluye un análisis conceptual e histórico de la figura, así como de la normativa aplicable también desde una perspectiva comparada. Debido a la problemática habitual que rodea a estas sociedades en relación a la separación de la propiedad y el control, la última parte del capítulo segundo se centra en el estudio del régimen jurídico de las sociedades cotizadas en la materia del gobierno corporativo. Una vez definido el sujeto objeto de estudio y su ámbito de actuación se estudia el modo de actuación de estos inversores en su rol de accionistas de las sociedades en las que invierten. Se busca conocer si son activos en este papel, y, si es así, qué tipo de acciones llevan a cabo y si estas permiten mejorar el gobierno corporativo de la sociedad. Así, en el capítulo tercero se expone en primer lugar qué se entiende por activismo accionarial y su evolución histórica. Posteriormente, se incluye un análisis teórico respecto al papel activo de ciertos inversores institucionales, así como de los motivos por los que, a pesar de los estímulos recibidos, algunos de ellos actúan de forma apática. La siguiente parte de la tesis refiere con carácter detallado los principales instrumentos que pueden utilizar aquellos inversores institucionales más activos y su forma de aplicación. Y, por último, el capítulo se cierra con un análisis sobre aquellos mecanismos concretos que pueden ayudar a reactivar la junta general de accionistas, así como, de qué forma, pueden influir los inversores institucionales en esta materia, sin olvidar hacer referencia detallada a los aspectos negativos que pueden surgir a raíz de su intervención. Es conveniente por último advertir que, teniendo en cuenta que el origen del movimiento de gobierno corporativo y del activismo accionarial se sitúan en Estados Unidos, a lo largo de la tesis se incluye un análisis comparado con el sistema jurídico estadounidense. De esta forma será más fácil entender cómo han evolucionado las cuestiones objeto de estudio, además de permitir la exposición y análisis de alternativas a las reglas propias de nuestro ordenamiento jurídico.